بهزاد بهمن‌نژاد

طی معاملات هفته گذشته، شاخص کل بورس تهران روند صعودی خود را ادامه داد و توانست با ثبت بازدهی 7/2 درصدی، پنجمین هفته مثبت خود را پشت سر بگذارد. رسیدن قیمت‌ها به سطوح مناسب، خوش‌بینی نسبت به مذاکرات هسته‌ای، عبور از سقف‌های تکنیکال قبلی و امیدواری نسبت به سیاست‌های انبساطی دولت از جمله مهم‌ترین عوامل این رشد محسوب می‌شوند. در این میان، توافقات هسته‌ای یکی از جدی‌ترین محرک‌هایی بود که به‌ویژه در گروه‌هایی مثل خودرو و بانک توانست اقبال سهامداران را به همراه داشته باشد. بنابراین، تداوم این روند صعودی می‌تواند با افزایش قیمت‌ها، نسبت قیمت به درآمد (P/E) بازار را به مقدار متوسط سال‌های اخیر (بیش از 6 مرتبه) نزدیک کند.

با این حال، باید در نظر داشت که پس از رسیدن به نقطه مزبور، بازار سهام علاوه‌بر خوش‌بینی، نیازمند تغییرات بنیادی در فضای واقعی اقتصاد است. به عبارت دقیق‌تر، در حال حاضر موانعی بنیادی وجود دارند که ممکن است در صورت عدم بهبود اوضاع اقتصادی روند رشد شاخص را کُند کنند. در این میان می‌توان به کاهش شاخص بهای کالاهای صادراتی از خرداد، رکود نسبی در بورس کالا، احتمال پایین آمدن ریسک‌پذیری سرمایه‌گذاران در صورت عدم تغییر نرخ بهره، تضعیف اوضاع اقتصادی شرکای تجاری کشور و در نهایت احتمال خروج برخی سهامداران قبلی در صورت خروج از زیان اشاره کرد. 

 ثبات ارز؛ مثبت یا منفی؟

شاخص بهای کالاهای صادراتی، معیاری است از متوسط قیمت جهانی این کالاها که بر‌اساس قیمت دلار در بازار آزاد محاسبه می‌شود. «دنیای اقتصاد» در بررسی‌های قبلی خود نشان داده است که با توجه به حضور 3 گروه محصولات شیمیایی، فلزات اساسی و کانه‌های فلزی رابطه نزدیکی میان شاخص بهای کالاهای صادراتی و شاخص کل بورس وجود دارد؛ یعنی حرکت این 2 شاخص عموما هم جهت بوده است. علت این امر به سهم بیش از 40 درصدی این گروه‌ها در بازار سرمایه کشور برمی‌گردد. همان‌طور که اشاره شد، شاخص بهای کالاهای صادراتی به 2 عامل وابسته است: قیمت دلار و قیمت جهانی کالاها. بر این اساس، شاخص کل بورس تهران با شاخص بهای کالاهای صادراتی ضریب همبستگی بیش از 8/0 درصد (هر چه این ضریب به یک نزدیک‌تر باشد، تاکیدی بر حرکت هم‌جهت 2 متغیر است) دارد. البته همان‌طور که در نمودار مشاهده می‌شود، در سال 92 اندکی از این مسیر هم‌جهت فاصله گرفتند. با این حال، اگر دقیق‌تر بررسی شود اثر افت شاخص بهای کالاهای صادراتی با تاخیر به بازار سهام منتقل شده است، به طوری که اوج‌گیری بیش از اندازه شاخص کل بورس و عدم تبعیت از مسیر واقعی (همگام با شاخص بهای کالاهای صادراتی) منجر به ایجاد حباب در اواخر سال 92 شد.

بررسی «دنیای اقتصاد» نشان می‌دهد متوسط قیمت دلار در سال گذشته حدود 3 هزار و 185 تومان بوده است. متوسط این رقم در سال جاری، تقریبا مشابه سال 92 بوده است. گرچه این امر نشان از موفقیت دولت در کنترل نرخ ارز است، اما نمی‌تواند باعث افزایش شاخص بهای کالاهای صادراتی شود. در واقع، ثبات نرخ ارز سبب می‌شود تا فضای تولید از امنیت بیشتری برخوردار شود و تولیدکنندگان بتوانند با خیال راحت سرمایه‌گذاری‌های جدیدی انجام دهند. اما در این شرایط، نمی‌توان انتظار سودهای اسمی (ناشی از افزایش قیمت‌ها) مشابه سال 92 داشت.

 رونق بورس در شرایط رکود کالایی

 دومین عاملی که بر روند شاخص بهای کالاهای صادراتی اثرگذار است، قیمت کالاها است. روند قیمتی کالاها رو به کاهش بوده است که مهم‌ترین دلیل آن رشد شاخص دلار آمریکا و تضعیف اقتصاد جهانی به ویژه در چین است. در واقع، اوضاع مناسب اقتصاد آمریکا در مقایسه با سایر اقتصادها سبب افزایش ارزش نسبی دلار آمریکا شده است که کاهش قیمت کالاها را به همراه دارد. این امر سبب شده است که شاخص بهای کالاهای صادراتی که به دنبال رشد قیمت دلار در 3 ماه ابتدایی سال به رقم 7/286 رسیده بود، در پایان شهریور ماه با کاهش همزمان نرخ ارز و قیمت‌های جهانی کالاها این شاخص به رقم 2/271 تنزل یافت. بر اساس شواهد تاریخی، افت این شاخص می‌تواند تهدیدی برای بازار سهام باشد. در این شرایط، شرکت‌های بورسی باید بتوانند با افزایش فروش محصولات خود، این کاهش قیمت‌ها را جبران کنند. 

این در حالی است که وضعیت معاملات در بورس کالا چندان امیدوارکننده نیست. مدتی است تلاش‌هایی جهت خروج سفته‌بازی از این بازار صورت گرفته است. به این ترتیب، در مواردی مثل محصولات پتروشیمی که اختلاف قیمت میان بورس کالا و بازار آزاد زیاد بود، شاهد مازاد تقاضا در این بازار بودیم؛ اما با رفع این مشکل (یعنی یکسان‌سازی نسبی قیمت‌ها در بورس کالا و بازار آزاد) این روند نیز تغییر پیدا کرد. در‌واقع، این بار به جای مازاد تقاضا با مازاد عرضه مواجه هستیم. این امر نشان از رکود قابل توجه و نقش کمرنگ تقاضای واقعی در اقتصاد ایران دارد. این موضوع مثلا درخصوص مس نشان از مازاد عرضه 316 هزار تنی (معادل 60 درصد عرضه) دارد؛ یا در رابطه با پلیمرها و محصولات شیمیایی نیز طی یکی، دو ماه اخیر مازاد عرضه را شاهد هستیم. بنابراین، نبود فعالیت چشمگیر در بازارهای فیزیکی نگرانی دیگری در رابطه با تداوم رشد بورس تهران ایجاد می‌کند. 

 دولت درخصوص نرخ بهره نیز وفادار است

از سوی دیگر، نرخ بهره بانکی یکی دیگر از عواملی است که با تغییر میزان ریسک‌پذیری سرمایه‌گذاران می‌تواند اثرگذاری جدی بر وضعیت سایر بازارها داشته باشد. به این ترتیب، اگر نرخ تورم مسیر کاهشی خود را طی کند و به حدود 15 درصد در سال 94 برسد، انتظار می‌رود نرخ سود سپرده بانکی نیز متناسب با آن کاهش یابد. این در حالی است که هم اکنون این نرخ، برابر با 22 درصد است و تداوم این روند، ریسک‌پذیری افراد را کاهش می‌دهد. در‌واقع، سرمایه‌گذاری در یک بازار کم ریسک مثل بانک که به‌طور قابل توجه، سودی بالاتر از نرخ تورم می‌دهد، انگیزه برای ورود به بازار سرمایه با ریسک نسبتا بالا را کاهش می‌دهد. با این حال، تصمیم دولت نیز بر همین امر استوار است که با کاهش نرخ تورم، نرخ سود بانکی نیز به‌طور مناسب کاهش یابد. بنابراین، از این منظر کمتر می‌توان نگران بود و نرخ بهره را ترمزی برای رشد بورس محسوب کرد.

 توافق هسته‌ای، دریچه‌ای به بازارهای هدف جدید

یکی از مسائلی که نیاز به توافقات هسته‌ای را پررنگ می‌کند، بحث تضعیف اقتصادی طرف‌های تجاری کشور است. در این رابطه می‌توان به کاهش رشد اقتصادی چین، یکی از مهم‌ترین مشتریان ایران به ویژه در رابطه با سنگ آهن یا ناآرامی‌های داعش در عراق، به‌عنوان اصلی‌ترین مشتری سیمان کشور، اشاره کرد. به این ترتیب، بررسی «دنیای اقتصاد» از آمار گمرک کشور نشان از کاهش صادرات به این کشورها و حتی برخی دیگر از شرکای قبلی نظیر هند دارد. بنابراین، به منظور ایجاد رشد اقتصادی واقعی نیازمند یافتن بازارهای هدف جدیدی هستیم که وابستگی اقتصاد به توافقات هسته‌ای را تشدید می‌کند. شاید به کمک برخی صنایع، مثل خودرو و پتروشیمی در فصل بهار رشد اقتصادی نسبتا مناسبی را تجربه کردیم، اما عدم رشد متوازن صنایع مختلف، نمی‌تواند ثبات رشد اقتصادی در کشور را تضمین کند. این امر سبب می‌شود مسیر آینده بازار سرمایه کشور نیز که هیچ‌گاه به دور از رشد واقعی اقتصاد نبوده است، تحت تاثیر قرار گیرد

 سرمایه‌های آماده خروج

یکی دیگر از مسائلی که می‌تواند روند رو به رشد شاخص کل بورس را متوقف کند، خروج «سرمایه‌های خفته» است. همان‌طور که مشاهده می‌شود، حتی با رشد 2/6 درصدی شاخص کل در فصل پاییز، هنوز نسبت به ابتدای سال  6/3 درصد و نسبت به دوران اوج شاخص کل، حدود 15 درصد افت را شاهد هستیم. این میزان افت که برای بسیاری از نمادها بیش از مقادیر یادشده است نشان می‌دهد برخی سهامداران که در قیمت‌های بسیار بالا سهام خریداری کرده‌اند به علت زیان بالا، سهام خود را نفروخته‌اند. حال اگر مسیر صعودی شاخص کل ادامه یابد و سایر شرایط واقعی، مثل رشد اقتصادی با این روند همراهی نکنند، احتمال خروج این سهامداران هنگامی که از زیان خارج شوند وجود دارد. بنابراین، با ایجاد صفی از عرضه ممکن است روند مثبت بازار سرمایه کند شود.

 روزهای بد سکه در میان بازارها

در پایان معاملات هفته گذشته، شاخص کل بورس رشد 7/2 درصدی را تجربه کرد و توانست کانال 76 هزار واحدی را بعد از گذشت 5 ماه پس گیرد. تحلیلگران تکنیکال، کانال 75 هزار واحدی را سدی برای رشدهای بعدی شاخص کل می‌دانستند. به این ترتیب، پس از عبور از این سطح در ابتدای هفته گذشته، سیگنال‌های تکنیکال نیز روند صعودی شاخص را تقویت کردند. همچنین، هر دلار آمریکا رشد 5/0 درصدی را تجربه کرد و به قیمت 3 هزار و 260 تومان معامله شد و روند مثبت آرام خود را طی هفته‌های اخیر ادامه داد. در این میان اما، بازار سکه بار دیگر از رقابت با سایر بازارها باز ماند. به این ترتیب، هر سکه طرح جدید افت قابل توجه 2/2 درصدی را تجربه کرد و در نهایت به قیمت 905 هزار تومان معامله شد. علت این امر، روند رو به کاهش قیمت طلا در پی رشد شاخص دلار آمریکا و امیدواری به اوضاع اقتصادی این کشور است. به وجود آمدن وضعیت خرسی (انتظار روند نزولی) در بازار سکه می‌تواند بخشی از سرمایه‌ها را به بازارهای رقیب مثل ارز و بورس وارد کند. در این میان، بازار سهام که روزهای مثبتی را سپری می‌کند می‌تواند محل خوبی برای خودنمایی این دست از سفته‌بازان باشد. 

 معاملات بی‌سابقه هفته گذشته

در بازار سهام، طی هفته گذشته، 3 هزار و 875 میلیون سهم به ارزش 9 هزار و 60 میلیارد ریال در 285 هزار و 366 دفعه معامله شد. این در شرایطی بود که در این دوره تنها سه روز معاملاتی داشتیم؛ این امر نشان می‌دهد طی هفته گذشته، حجم و ارزش معاملات به مقادیر بی‌سابقه‌ای از ابتدای سال رسیده‌اند. به این ترتیب، پویایی بازار سرمایه و ورود سهامداران حقیقی همچنان ادامه یافت.

 سبزپوشی صنایع پرمعامله

طی معاملات هفته گذشته، عمده صنایع نیز با روند شاخص کل همراهی کردند و مثبت شدند. به این ترتیب، 27 صنعت از 36 گروه بورسی روند مثبتی را سپری کردند. در این میان، خدمات فنی و مهندسی، بانک‌ها و سرمایه‌گذاری‌ها به ترتیب با 6/11، 7/10 و 7 درصد رشد توانستند بیشترین بازدهی هفتگی را در میان صنایع بورسی به ثبت برسانند. از سوی دیگر، سایر معادن، محصولات کاغذی و استخراج زغال سنگ به ترتیب با 4/5، 4/5 و 6/2 درصد افت، منفی‌ترین گروه‌های هفته گذشته شدند. همچنین، طی هفته گذشته، گروه‌های بانکی، خودرو و سرمایه‌گذاری‌ها به ترتیب بیشترین حجم معاملات را در اختیار داشتند. همان‌طور که مشاهده می‌شود تمام صنایع با بیشترین حجم معاملات مثبت شدند که با رشد قابل توجه شاخص کل همخوانی دارد. در این میان دو صنعت خودرو و بانک‌ها که به علت امیدواری به گشایش‌های هسته‌ای مورد اقبال هستند، رشدهای قابل توجهی را به ثبت رساندند.

 منبع: روزنامه دنیای اقتصاد - شماره ۳۳۳۹